自去年四季度以來(lái)，債市已經(jīng)歷了約10個(gè)月的調(diào)整。本輪調(diào)整何時(shí)方能結(jié)束，金融去杠桿等監(jiān)管政策的影響何時(shí)趨于平穩(wěn)，“債券通”引領(lǐng)的債市開(kāi)放影響如何?對(duì)此，博時(shí)基金固定收益總部董事總經(jīng)理黃健斌表示，盡管我們認(rèn)為債市的快牛暫時(shí)難以看到，但我們也認(rèn)為當(dāng)前的債券收益率水平，已經(jīng)具備了顯著的配置價(jià)值，收益率大幅上行的概率也是不高的。

　　1. 本輪債市調(diào)整何時(shí)結(jié)束?

　　黃健斌：我們認(rèn)為當(dāng)前確認(rèn)利率的長(zhǎng)周期頂部還為時(shí)過(guò)早，一方面，全球貨幣政策正�；�的進(jìn)程依然在持續(xù)，海外利率的向上壓力較大;另一方面，中國(guó)政府金融去杠桿的政策導(dǎo)向沒(méi)有變化，M2步入低位中樞，整個(gè)宏觀流動(dòng)性環(huán)境是收緊的，短端對(duì)長(zhǎng)端利率的制約顯著。在這一背景下，長(zhǎng)端利率很難快速切入牛市模式，債券收益率在較長(zhǎng)時(shí)間里，或?qū)⑻幱谡鹗幭滦兄�中�?/p>

　　盡管我們認(rèn)為債市的快牛暫時(shí)難以看到，但我們也認(rèn)為當(dāng)前的債券收益率水平，已經(jīng)具備了顯著的配置價(jià)值，收益率大幅上行的概率也是不高的。

　　2. 在金融去杠桿的背景下，您對(duì)下半年中國(guó)債券市場(chǎng)的發(fā)展有何展望?會(huì)有哪些新特點(diǎn)呈現(xiàn)?

　　黃健斌：當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)基本面對(duì)債市是有利的，但金融去杠桿政策會(huì)顯著抑制債券收益率的快速下行。下半年金融去杠桿政策將和經(jīng)濟(jì)基本面一起，成為驅(qū)動(dòng)債市的兩大主要因素。當(dāng)前債市收益率已具有較高的配置價(jià)值，機(jī)構(gòu)的配置性需求也在逐步增強(qiáng)，在機(jī)構(gòu)的配置型需求的支撐下，預(yù)計(jì)下半年監(jiān)管沖擊對(duì)債市的影響將邊際下降，收益率的上行的幅度和持續(xù)性都會(huì)有所衰減。

　　3. 哪些因素是影響下半年債市的主要因素?為什么?

　　黃健斌：我們認(rèn)為影響下半年債市的四大主要因素為，經(jīng)濟(jì)基本面、匯率、貨幣政策和監(jiān)管政策。

　　從經(jīng)濟(jì)基本面上看，本輪名義GDP的復(fù)蘇很大程度上是由于PPI反彈所驅(qū)動(dòng)的，下半年隨著PPI同比增速的下降，名義GDP增速或?qū)⒉饺胂滦熊壍�，這對(duì)于債市是利多的;通脹方面，食品項(xiàng)和工業(yè)品價(jià)格都表現(xiàn)低迷，預(yù)計(jì)下半年的PPI和CPI的中樞較之上半年都將顯著下移，通脹環(huán)境也利多債市;

　　從匯率方面來(lái)看，隨著美元指數(shù)的走弱，當(dāng)前人民幣的貶值壓力顯著下降;人民幣貶值壓力的下降有利于外匯儲(chǔ)備的回升，對(duì)國(guó)內(nèi)流動(dòng)性環(huán)境的改善也是有利的;下半年如果美元指數(shù)持續(xù)保持弱勢(shì)，那么匯率因素對(duì)國(guó)內(nèi)債市也將是有利的。

　　貨幣政策和監(jiān)管政策方面，我們認(rèn)為“強(qiáng)監(jiān)管+中性貨幣政策”的政策環(huán)境在下半年或?qū)⒗^續(xù)保持，但節(jié)奏上或有所微調(diào)。預(yù)計(jì)下半年金融去杠桿的節(jié)奏較之上半年或?qū)⑦呺H放緩，這一方面是由于當(dāng)前M2增速和理財(cái)增速都已顯著下行，金融去杠桿已收到了一定的成效;另一方面則是由于下半年經(jīng)濟(jì)增速動(dòng)能或有所衰減，金融去杠桿的節(jié)奏或?qū)⑹苤朴诖��？偟膩?lái)說(shuō)，下半年的金融去杠桿政策對(duì)債市的沖擊或?qū)⑿∮谏习肽辍?/p>

　　4. “監(jiān)管競(jìng)賽”，委外基金政策的變化對(duì)債券市場(chǎng)的影響如何?

　　黃健斌：我們認(rèn)為強(qiáng)監(jiān)管的格局或?qū)⒗^續(xù)延續(xù)，金融去杠桿的政策導(dǎo)向也將繼續(xù)延續(xù);但鑒于當(dāng)前金融去杠桿已經(jīng)取得一定的成效，下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的壓力也會(huì)有所加大，因此下半年或大概率不會(huì)出現(xiàn)上半年的“監(jiān)管競(jìng)賽”格局。

　　委外基金政策的變化對(duì)債市的影響依然是偏空的，但我們認(rèn)為，當(dāng)前監(jiān)管當(dāng)局越來(lái)越強(qiáng)調(diào)監(jiān)管政策的協(xié)調(diào)，政策調(diào)控的藝術(shù)性和靈活性也在增強(qiáng)。我們認(rèn)為下半年監(jiān)管政策和委外基金政策的調(diào)整，對(duì)債市的沖擊會(huì)顯著小于上半年。

　　我們認(rèn)為金融去杠桿已成為了一個(gè)偏中長(zhǎng)期的政策導(dǎo)向，金融監(jiān)管政策對(duì)債市的影響正逐步從一個(gè)快變量變成一個(gè)慢變量。

　　5. 內(nèi)地與香港“債券通”的“北向通”于7月3日正式試運(yùn)行，這將對(duì)當(dāng)前債市產(chǎn)生哪些影響?“債券通”的施行將對(duì)中國(guó)債市納入國(guó)際債券指數(shù)會(huì)有怎樣的推動(dòng)作用?若能納入國(guó)際債券指數(shù)，又能給中國(guó)債市帶來(lái)哪些影響?

　　黃健斌：我們認(rèn)為，債券通的施行對(duì)國(guó)內(nèi)債市的影響極為深遠(yuǎn)，但這一影響更多的體現(xiàn)于長(zhǎng)期，而不是短期。從長(zhǎng)期來(lái)看，債券通的實(shí)施有利于改善國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的資金面，有利于利率的下行。但也要看到，國(guó)際資本的介入，也可能會(huì)顯著放大國(guó)內(nèi)利率的波動(dòng)，這給投資者的專業(yè)性提出了更高的要求。

　　目前花旗的全球國(guó)債指數(shù)，已經(jīng)將中國(guó)國(guó)債納入了樣本，被動(dòng)投資者的逐步入場(chǎng)，可能會(huì)帶來(lái)萬(wàn)億以上的資金流入，對(duì)國(guó)內(nèi)的股市和債市都是有利的。

　　就基金公司而言，中國(guó)債券市場(chǎng)的國(guó)際化，也給中國(guó)債券基金帶來(lái)了新的機(jī)遇。隨著被動(dòng)投資者的入場(chǎng)，對(duì)債券ETF等被動(dòng)指數(shù)型產(chǎn)品需求也將大大增強(qiáng)，這對(duì)國(guó)內(nèi)債券基金的產(chǎn)品設(shè)計(jì)和投研能力提出了新的要求。

　　6. 隨著地產(chǎn)調(diào)控力度的持續(xù)強(qiáng)化和范圍的不斷擴(kuò)大，您對(duì)今年下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)和通脹形勢(shì)怎么看?

　　黃健斌：下半年的經(jīng)濟(jì)基本面方面，我們認(rèn)為隨著地產(chǎn)調(diào)控力度的增強(qiáng)和PPI同比增速的下行，經(jīng)濟(jì)增速的下行壓力也會(huì)有所增強(qiáng);但由于出口較好，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)也體現(xiàn)了一定的韌性。我們預(yù)計(jì)下半年經(jīng)濟(jì)基本面的下行壓力或?qū)⒂兴�增大，或�(qū)⒊势椒�(wěn)回落的局面。

　　通脹方面，當(dāng)前大宗商品價(jià)格和農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格均表現(xiàn)低迷，上半年的通脹壓力也是顯著低于市場(chǎng)預(yù)期的。在食品項(xiàng)漲價(jià)壓力不大，大宗商品價(jià)格反彈乏力的情形下，我們預(yù)計(jì)下半年的通脹壓力將繼續(xù)表現(xiàn)低迷，通脹中樞也將低于上半年，這對(duì)債市也是利多的。

　　7. 站在目前角度來(lái)看，哪些債券品種在未來(lái)一年更具投資價(jià)值?

　　黃健斌：在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們認(rèn)為短久期中高等級(jí)信用債具有顯著的配置價(jià)值，理由有三：

　　從絕對(duì)回報(bào)上看，當(dāng)前短久期中高評(píng)級(jí)信用債的YTM已超歷史均值，而當(dāng)前中國(guó)的通脹率和GDP增速則顯著低于歷史均值，其絕對(duì)回報(bào)已具有相當(dāng)?shù)奈�引�?

　　從相對(duì)價(jià)值上看，短久期中高評(píng)級(jí)信用債的信用利差處于歷史較高水平，其相對(duì)于貸款也具有較高的性價(jià)比，配置價(jià)值顯著;

　　從供需結(jié)構(gòu)上看，上半年信用債的供給持續(xù)收縮，而信用債的配置需求依然較為旺盛;在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，不少配置型機(jī)構(gòu)已經(jīng)意識(shí)到了短久期中高等級(jí)信用債的配置價(jià)值，并已逐步開(kāi)始配置。

　　利率債方面，我們認(rèn)為長(zhǎng)久期利率也已具有顯著的配置價(jià)值，但在金融去杠桿的環(huán)境下，長(zhǎng)端利率的波動(dòng)依然較高。在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們更愿意做反向博弈，把握好長(zhǎng)久期利率債的交易價(jià)值。