尚未實(shí)現(xiàn)自我造血的國(guó)內(nèi)城投公司掀起了一波海外發(fā)債高潮。

　　據(jù)證券時(shí)報(bào)記者不完全統(tǒng)計(jì)，從年初至今，地方城投公司合計(jì)在海外發(fā)行40筆、總金額達(dá)116.4億美元的美元債，較2015年接近翻番。其中僅11月份就有近30億美元的城投公司美元債完成發(fā)行，亦有多筆海外城投債正在發(fā)行中。

　　不過(guò)，業(yè)內(nèi)人士表示，在美元走強(qiáng)的情況下，國(guó)內(nèi)企業(yè)最理想的融資安排應(yīng)當(dāng)是負(fù)債人民幣化、資產(chǎn)美元化，即使是次優(yōu)選擇也應(yīng)為負(fù)債、資產(chǎn)均人民幣化，因此僅從財(cái)務(wù)角度上說(shuō)，城投公司此時(shí)加大美元債發(fā)行力度頗為不合理。

　　除了政策鼓勵(lì)、海外發(fā)債限制較少、速度較快等因素外，穆迪大中華區(qū)信用研究分析主管鐘汶權(quán)認(rèn)為，城投公司對(duì)國(guó)內(nèi)融資環(huán)境變化的不確定性擔(dān)憂，或者本身具有的融資壓力，促使其海外發(fā)債增多。

　　城投債在海外發(fā)行量加大的另一面，是評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)債主體的評(píng)級(jí)雖然整體下移，但依舊不低。

　　城投公司美元債發(fā)行劇增

　　一邊是美元不斷走強(qiáng)，另一邊是企業(yè)不斷在海外發(fā)行美元債券募資。這種在財(cái)務(wù)上看似無(wú)解的邏輯，卻是最近市場(chǎng)的真實(shí)寫(xiě)照。

　　從今年11月份開(kāi)始，前往香港、新加坡等國(guó)家和地區(qū)發(fā)行離岸美元債券的政府融資平臺(tái)顯著增多，部分募資利率甚至高于內(nèi)地。

　　據(jù)證券時(shí)報(bào)記者不完全統(tǒng)計(jì)，從2016年初至今，地方城投公司合計(jì)在海外發(fā)行40筆、總金額達(dá)116.4億美元的美元債，較去年接近翻番。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2014年、2015年，城投公司發(fā)行美元債筆數(shù)分別為6筆、19筆，發(fā)行金額分別約24億美元、69億美元。

　　僅11月初至今，就有14筆、合計(jì)金額34.9億美元的城投公司美元債完成發(fā)行。此外，亦有常德城投、丹陽(yáng)投資、天津物產(chǎn)等多筆城投公司美元債正在發(fā)行中;江蘇徐州也有兩家國(guó)資公司合計(jì)6億美元的海外債券發(fā)行計(jì)劃獲市發(fā)改委批準(zhǔn)，此外還有大量城投公司正在排隊(duì)。

　　天風(fēng)證券固收首席分析師孫彬彬認(rèn)為，發(fā)改委放開(kāi)內(nèi)地企業(yè)直接發(fā)債的監(jiān)管、企業(yè)海外發(fā)債要求相對(duì)寬松且行政限制少、發(fā)債速度快等背景下，城投公司出于拓寬融資渠道、靈活融資、提升國(guó)際形象及海外業(yè)務(wù)需求等原因，在近年加大了海外發(fā)債力度。

　　不過(guò)，在美元加息預(yù)期非常濃郁的情況下，內(nèi)地企業(yè)增加美元負(fù)債似乎并不合理。鐘汶權(quán)在最近召開(kāi)的穆迪信用風(fēng)險(xiǎn)年會(huì)上表示，內(nèi)地融資環(huán)境的不確定性，促使城投公司借窗口期積極開(kāi)拓較為市場(chǎng)化的海外市場(chǎng)融資渠道。

　　鐘汶權(quán)稱，在城投債的海外路演中也有投資者會(huì)問(wèn)，為什么人民幣在貶值，城投公司還出來(lái)融資?除了上述原因外，不排除城投公司本身就具有融資壓力，因此可能不計(jì)成本發(fā)行美元債。

　　亦有分析人士表示，內(nèi)地太多公司排隊(duì)發(fā)債，也促使城投公司美元債發(fā)行增多，監(jiān)管收緊對(duì)企業(yè)海外直接投資的資本管制，也將促使有海外業(yè)務(wù)布局的城投公司選擇發(fā)行離岸債。

　　“自上而下”評(píng)級(jí)更為客觀

　　城投公司發(fā)行的美元債也引來(lái)海外投資者的關(guān)注。從發(fā)行情況看，多數(shù)海外城投債均獲得數(shù)倍認(rèn)購(gòu)。

　　穆迪公共、項(xiàng)目和基建融資部副董事總經(jīng)理曾慧思曾表示，株洲長(zhǎng)發(fā)、廣西交投兩家城投發(fā)行美元債的認(rèn)購(gòu)倍數(shù)約5～6倍，海外投資者對(duì)城投公司的債券還是有興趣的，尤其是有投資級(jí)別的債券。

　　數(shù)據(jù)顯示，武漢地鐵集團(tuán)11月發(fā)行的3億美元3年期美元債，票面利率為2.375%，最終認(rèn)購(gòu)額約為發(fā)行額的13倍。

　　不過(guò)鐘汶權(quán)也表示，所謂的海外投資者目前大部分是中資企業(yè)的海外子公司，從他們的角度來(lái)講，內(nèi)地、海外的債券收益率水平分別是4%、3%，但加上美元升值的影響，美元資產(chǎn)的回報(bào)率略高。

　　此外，需要關(guān)注的是對(duì)海外城投債的評(píng)級(jí)問(wèn)題，部分評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)基于城投公司背后的地方政府實(shí)力來(lái)做“減法”，在這一基礎(chǔ)上進(jìn)行相應(yīng)扣減。有評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)人士對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示，這一評(píng)級(jí)方法會(huì)使得部分質(zhì)量并不高的海外城投債依舊獲得較高評(píng)級(jí)。

　　鐘汶權(quán)說(shuō)，對(duì)于海外發(fā)債的平臺(tái)公司，不應(yīng)給予過(guò)多投資級(jí)別評(píng)級(jí)，邏輯在于：隨著政策環(huán)境的變化，以及地方債務(wù)置換可能在未來(lái)幾年結(jié)束，彼時(shí)無(wú)法判定地方政府是否有能力維持此前海外城投債投資級(jí)別的穩(wěn)定性。

　　上述評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)人士表示，對(duì)于城投債的評(píng)級(jí)，不應(yīng)簡(jiǎn)單自上而下，而應(yīng)基于對(duì)發(fā)債主體、債券本身的基本面衡量，自上而下來(lái)“做加法”，如此操作，評(píng)級(jí)才能更加客觀。