國(guó)內(nèi)按揭貸款放款速度近期加快，令市場(chǎng)關(guān)注居民杠桿率是否過(guò)高的問(wèn)題。中信證券認(rèn)為，房地產(chǎn)的居民杠桿率要細(xì)分為社會(huì)存量杠桿率和年度交易杠桿率。其中前者依然處于低位，實(shí)際上快速走高的只是后者。

中信證券分析師陳聰在一份報(bào)告中稱，社會(huì)存量杠桿率研究的是按揭貸款負(fù)擔(dān)和房屋市值之間的關(guān)系。這個(gè)指標(biāo)越高，說(shuō)明居民部門(mén)負(fù)擔(dān)越重，存量房供給放量的可能性越大。數(shù)值越低，則說(shuō)明居民部門(mén)負(fù)擔(dān)越輕，存量房供給放量的可能性越小。

陳聰估計(jì)，截至2016年7月，中國(guó)居民的未償還杠桿負(fù)擔(dān)（公積金+商業(yè)貸款）超過(guò)18 萬(wàn)億元，即便按照最保守的估計(jì)，房地產(chǎn)存量杠桿率僅有不到13%。報(bào)告稱：

在最樂(lè)觀的假設(shè)下（全國(guó)房屋均價(jià)能有8000 元/平米，且全國(guó)存量房屋達(dá)到300 億平米），我國(guó)居民部門(mén)掌握的不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)存量杠桿率為7.5%；

在最謹(jǐn)慎的假設(shè)下（全國(guó)房屋均價(jià)只有7000 元/平米，全國(guó)房屋只有200 億平米），我國(guó)居民部門(mén)掌握的不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)存量杠桿率為12.9%。

我們暫且取這個(gè)區(qū)間的中值，則估計(jì)全國(guó)居民的存量杠桿率在10.2%。通俗來(lái)說(shuō)，如果居民掌握了100萬(wàn)市值的不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)，則這個(gè)居民平均欠了10.2 萬(wàn)元信貸（含公積金）。

報(bào)告認(rèn)為，從全國(guó)平均水平來(lái)看，如果是100萬(wàn)的房子，最多只有12.9 萬(wàn)的按揭貸款和公積金貸款沒(méi)有償還，掌握不動(dòng)產(chǎn)的業(yè)主并沒(méi)有什么還貸壓力。

報(bào)告稱，這也意味著，絕大多數(shù)居民并沒(méi)有貸款償付壓力，即便在購(gòu)買(mǎi)力不足，需求不旺時(shí)，住房供給也不會(huì)出現(xiàn)大幅增加。此外，整體的資產(chǎn)價(jià)值相對(duì)于貸款余額來(lái)說(shuō)十分龐大，如果到某一天房?jī)r(jià)開(kāi)始下跌，風(fēng)險(xiǎn)將主要由居民部門(mén)自身承擔(dān)。

由于居民的存量杠桿率確實(shí)不高，因此在房?jī)r(jià)出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)，尤其是資產(chǎn)流動(dòng)性狀況較好，二手房市場(chǎng)較大的一二線城市，是不會(huì)出現(xiàn)“拋盤(pán)踩踏”的情況的。而這種市場(chǎng)的軟著陸如果有一天出現(xiàn)，一般只擁有3 年左右儲(chǔ)備，經(jīng)營(yíng)區(qū)域處于一二線城市的開(kāi)發(fā)企業(yè)也完全可以全身而退。

因此，報(bào)告稱，中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格中期來(lái)看是穩(wěn)定的，市場(chǎng)應(yīng)該重視不動(dòng)產(chǎn)的確定性價(jià)值。

另一杠桿率則是交易杠桿率，指的是某一個(gè)時(shí)間段的“新發(fā)放貸款規(guī)模/該時(shí)間段的房屋銷(xiāo)售規(guī)模”。報(bào)告稱，如果一個(gè)市場(chǎng)的買(mǎi)賣(mài)已經(jīng)過(guò)分依賴于杠桿，則說(shuō)明這個(gè)市場(chǎng)需求很難在短期膨脹，即便這個(gè)市場(chǎng)長(zhǎng)期看還有潛力，且業(yè)主不會(huì)大規(guī)模拋售，至少在短期房?jī)r(jià)已經(jīng)很難上漲。

據(jù)中信證券測(cè)算，2011-2015年，中國(guó)住房交易的杠桿率分別為43%/44%/50%/55%/57%。2016 年上半年，全國(guó)住房交易杠桿率為74%，但考慮到統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)上半年的銷(xiāo)售額往往偏低一些（相對(duì)于按揭），估計(jì)2016年全年的住房交易杠桿率可能在65%－70%。

報(bào)告認(rèn)為，從全國(guó)平均水平來(lái)看，如果是100萬(wàn)的房子，最多只有12.9 萬(wàn)的按揭貸款和公積金貸款沒(méi)有償還，掌握不動(dòng)產(chǎn)的業(yè)主并沒(méi)有什么還貸壓力。

報(bào)告稱，這也意味著，絕大多數(shù)居民并沒(méi)有貸款償付壓力，即便在購(gòu)買(mǎi)力不足，需求不旺時(shí)，住房供給也不會(huì)出現(xiàn)大幅增加。此外，整體的資產(chǎn)價(jià)值相對(duì)于貸款余額來(lái)說(shuō)十分龐大，如果到某一天房?jī)r(jià)開(kāi)始下跌，風(fēng)險(xiǎn)將主要由居民部門(mén)自身承擔(dān)。

由于居民的存量杠桿率確實(shí)不高，因此在房?jī)r(jià)出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)，尤其是資產(chǎn)流動(dòng)性狀況較好，二手房市場(chǎng)較大的一二線城市，是不會(huì)出現(xiàn)“拋盤(pán)踩踏”的情況的。而這種市場(chǎng)的軟著陸如果有一天出現(xiàn)，一般只擁有3 年左右儲(chǔ)備，經(jīng)營(yíng)區(qū)域處于一二線城市的開(kāi)發(fā)企業(yè)也完全可以全身而退。

因此，報(bào)告稱，中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格中期來(lái)看是穩(wěn)定的，市場(chǎng)應(yīng)該重視不動(dòng)產(chǎn)的確定性價(jià)值。

另一杠桿率則是交易杠桿率，指的是某一個(gè)時(shí)間段的“新發(fā)放貸款規(guī)模/該時(shí)間段的房屋銷(xiāo)售規(guī)�！�。報(bào)告稱，如果一個(gè)市場(chǎng)的買(mǎi)賣(mài)已經(jīng)過(guò)分依賴于杠桿，則說(shuō)明這個(gè)市場(chǎng)需求很難在短期膨脹，即便這個(gè)市場(chǎng)長(zhǎng)期看還有潛力，且業(yè)主不會(huì)大規(guī)模拋售，至少在短期房?jī)r(jià)已經(jīng)很難上漲。

據(jù)中信證券測(cè)算，2011-2015年，中國(guó)住房交易的杠桿率分別為43%/44%/50%/55%/57%。2016 年上半年，全國(guó)住房交易杠桿率為74%，但考慮到統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)上半年的銷(xiāo)售額往往偏低一些（相對(duì)于按揭），估計(jì)2016年全年的住房交易杠桿率可能在65%－70%。